ECB: Standing facilities, LTRO sin efecto a la economia.

Ayer fue el programa de préstamo a tres años LTRO 2 por parte del ECB, se colocaron € 529.5 bn entre 523 instituciones bancarias. Comentamos que el efecto sería mayor dado que se prestó más dinero a bancos pequeños los cuales esperábamos ampliarían sus créditos.

Al final, los bancos reinvirtieron lo prestado al ECB a la tasa de 0.25%, es decir, la trampa de liquidez continúa.

LTRO2

Goldman Sachs realizó una encuesta a inversionistas y bancos para determinar cuánto esperaban cada uno que saliera el nuevo LTRO a realizarse el día miércoles. Yo me incluyo entre los de €750 bn y € 1 Trillón.

 

Canje ECB EFSF GRECIA

El día de hoy el Banco Central Europeo (ECB) tomó una decisión controversial respecto la deuda de Grecia, recordemos que dicho banco se ha manifestado abiertamente en contra de negociar una pérdida con Grecia en los bonos que posee mientras al mismo tiempo este país se encuentra negociando desde hace ya cuatros semanas con los miembros del Instituto Internacional de Finanzas una reducción en la deuda que implicaría una pérdida de hasta 70 o más centavos de euro por cada euro invertido.

La medida consiste en: 

• Canjear los bonos griegos a descuento con el fondo de rescate europeo llamado EFSF (European Financial Stability Facility) por bonos emitidos por dicho fondo; esto implica una pérdida de facto en el balance del banco. 
• El EFSF le entrega estos  bonos a Grecia a cambio de dinero; supongo. ¿De quién? Aún no se sabe, quizá de los mismo 130 bn de euros prometidos  y que serán los más costosos de la vida de todos lo Helenos y de los que aún no nacen. 
• Grecia desaparece esos bonos.

La otra opción, que entraría como variante en el segundo punto anterior, consiste en que Grecia haga un refinanciamiento por el valor de los bonos, claro esperemos que con un descuento, por nueva deuda con el EFSF  a largo plazo, esto como resultado del éxito que ha mostrado este país en negociar su deuda con los inversionistas privados.

Ahora, ¿Por qué después de tanto tiempo decide el ECB hacer esto? Se me ocurren dos razones. Primero, el ECB ha dicho que no compraría bonos de gobiernos por que eso sería financiar a estos y este no es el objetivo del banco y está prohibido en sus estatutos. Y justo lo que ha estado haciendo es comprar bonos de los gobiernos del bloque, no sin el reclamo de Alemania. El claro ejemplo de esto es que tiene en su balance entre 30 y 50 bn de euros en bonos Griegos que piensa canjear. ¿Cómo llegaron ahí? Mediante el programa de mercado abierto en el que participa comprando deuda de los gobiernos. Entonces, No era posible negociar una pérdida de bonos que no debería tener en su balance, por lo tanto se sale de la ecuación canjeando esos bonos al EFSF. Aunque está por verse si se puede por que fue una razón que detuvo la capacidad de apalancamiento de ese fondo el año pasado.

Segundo, comentamos aquí el día 2 de febrero en Bernanke: The time when projections become reality is coming close la importancia de la confianza, entonces el punto anterior y el hecho de  que ahora más que nunca se hable de un default ordenado o no de Grecia hace que surja un punto importante. ¿Cómo se verá el balance del ECB con un desvanecimiento de 30 a 50 bn de bonos griegos en caso de que ese default se materialice? El monto es insignificante pero eso no es lo importante, es el hecho mismo y que pondría en duda, cosa que se debe hacer, de los activos que tiene en su balance. Ya resistió una bajada de calificación de países de los cuales también tiene bonos, bajó la calidad de activos que podía aceptar para prestar en el programa LTRO y entregó casi medio trillón de euros a cambio de garantías que nadie quería y en febrero entregará otro tanto. Hemos visto bancos en problemas por su balance en estas crisis pero no un banco central  en duda, en caso de riesgo siempre puede emitir más euros pero si el mercado deja de confiar en él todas sus acciones serían ignoradas y su capacidad de maniobra y credibilidad se vería comprometida. Es un hecho que los bancos centrales también se ganan su credibilidad y es una herramienta poderosa cuando la necesitan. De aquí que creamos que esa pudo haber sido una causa del por qué promover este canje y no una acción altruista de ayuda al gobierno Griego.

Lo anterior incrementa mi convicción de que es cuestión de tiempo el default o que al menos las instituciones se están preparando para ese evento.

¿Grecia acuerda con inversionistas y sale del Euro?

Ideas rápidas sobre Grecia. ¿Qué pasa después de que se llegue a un acuerdo entre los inversionistas privados y Grecia? Vamos por unas ideas simples, la Troika le libera los recursos para no declararse en impago en marzo; se evita un proceso de impago descontrolado, con consecuencias limitadas pues el ECB mediante su programa LTRO ha prometido liquidez tanto como sea necesaria; Grecia podría salir del Euro puesto que ya se redujo el impacto a lo bancos.

Continúo inclinado a la idea de que Grecia saldrá del Euro y el acordar un tope de pérdida con los acreedores privados es una medida que lo acerca mucho a la salida con lo contradictoria que suena esta idea pues ya tendrán un tope de cuánto puede llegar a ascender su deuda en caso de salir del Euro. Para que esa idea se lleve acabo faltaría un ingrediente; que se le siga liberando recursos a Grecia aún cuando ya no esté en  el Euro y ahí es donde vuelve a participar el IMF. Veremos que va sucediendo.

Los Griegos ahora reciben la noticia que se les pide ceder el control de su presupuesto a Alemania o a una organización con poderes de vetar propuestas y gastos que consideren que lleven  a desviar el presupuesto Heleno en el futuro.

Es increible que se les siga pidiendo cada vez más, ya lo hemos comentado varias ocasiones. La mejor opción de Grecia hace mucho era declararse en quiebra y salir del Euro.

ECB baja reserva, sube depósito.

El día 19 de enero de 2012 comentábamos que el ECB recorta la reserva mínima y caen depósitos y adelantábamos que posiblemente los bancos ya estaban participando en las subasta de las últimas semana pero si revisamos de nuevo los datos resaltamos que sí hubo una caída de aproximadamente € 100 bn en los depósitos hechos por los bancos en el ECB. Además ese día los requerimientos de reserva que les pide el Banco Central cayó de igual manera. Al mismo tiempo el balance la liquidez de los bancos incrementó por € 100 bn pero desde ese día la liquidez en los bancos ha disminuido y los depósitos en el ECB han incrementado.

Lo anterior nos vuelve agenerar la pregunta de quién está atrás de las subastas soberanas de europa ya que al parecer los banco europeos arpovecharon la reducción de los requerimientos de reserva para volver a invertir ese dinero en el mismo ECB. Continuamos presenciando una falta de confianza entre los bancos para prestarse.

El problema de fondo...

Retomando los temas centrales y que vale la pena seguir considerando, recordamos lo que habíamos comentado el 20 de Diciembre en Econohedge buscando sentar las bases sobre las cuales partir, comentamos de Europa lo siguiente:

Los problemas originales se han opacado con los problemas de fondeo de los gobiernos y bancos pero el tema importante y que derivó en estas situaciones es el nivel de déficit y la relación de deuda y GDP. Las nuevas soluciones se abocan a reducción de déficit y por tanto generará una desaceleración de la zona en general pero con niveles de deuda que permanecen por lo que la relación antes mencionada tenderá a empeorar antes de mejorar a lo largo de dos años.

Antes de este día ya existía la amenaza de las calificadoras de bajar la calificación de 15 países en Europa y finalmente el día 13 de enero S&P bajó la calificación de 16 países incluido Francia, argumentando justo que las medidas que se estaban tomando para resolver la crisis en Europa se centraban en la reducción de déficit dejando de lado el crecimiento y la competitividad.

El tercer capítulo de la crisis europea me parece más probable que se desencadenaría cuando los países ya debilitados de la euro zona no cumplan con los compromisos acordados al inicio de diciembre de bajar su déficit. En estas primeras semanas del año ha habido optimismo generado por que las tasas libor en euros ha ido en descenso desde finales de diciembre y hay que recordar que a esta tasa se prestan los bancos en euros y esto debido a la buena cantidad de liquidez que inyectó el Banco Central Europeo mediante su programa LTRO.

Así mismo, los depósitos hechos en el ECB , Banco Central Europeo, por los banco había subido a niveles máximos; los últimos días de la semana pasada cayeron liberando presión a la idea de que no había servido de mucho inundar el mercado con dinero barato pues no se estaba distribuyendo entre los bancos al no estarse prestando entre ellos, pues preferían invertirlo a tasas marginales a prestarlo. 

Otro factor que ayudó en estas semanas son los resultados de las subastas de varios países que lograron colocar a mejores niveles y mejores tasas de sus previas subastas y las pláticas de Grecia con sus acreedores para que le condonen una parte de su deuda aunque eso signifique una pérdida de 70 a 60 centavos de cada euro invertido en aquel país. 

Pero aún con eso, el tema importante es que toda la zona está insolvente y en recesión severa, sin una herramienta que hoy por hoy los pueda respaldar. Hay que estar pendientes a los objetivos acordados que no se van a cumplir pues ya se encuentran en el círculo vicioso de recortar gasto para bajar déficit pero eso desacelera más la economía lo que vuelve a modificar la relación déficit deuda y vuelven a ajustar el cinturón y vuelven a desacelerarse.

Continuaremos con este tema después, ya habrá tiempo para discutirlo.

Synthetic QE3?

Today, December 4, the markets started to make concious about the huge amount of redemptions of bonds in several countries which must be refinanced in one way or another. The amount needing to be refinanced rises to $8.5 Tn with payment of coupons included.

The search of investor would be complicate considering that the rating agencies have given clear signs of his intention of cutting the rating of at least 15 members of the Eurozone, with the rising cost of rollover the debt that this means.

U.S. has no problem getting buyers of the debt that is maturing and we will see it later. The case for Japan is a little different because they have a rollover issue of $ 3,000 bn in 2012. In Japan their Pensions funds have been more prone to sell rather than buying Japanese bonds by demographic themes so maybe they won´t be there to help.

Italy announced that he has refinanced half their needs of 2012 taking advantage of the LTRO program sponsored by  ECB. Considering just the other half that Italy needs and the debt maturing in France and Spain the amount at risk is $800 bn needing to be refinanced, amount more managable. 

Now, lets consider the U.S. case. If we remember, last november 29 the Federal Reserve reinstated the swap arrangement program between central banks to mitigate the growing funding pressures coming from the European system. Emphasys added.

These swap facilities respond to the re-emergence of strains in short term funding markets. They are designed to improve liquidity conditions in global money markets and to minimize the risk that strains abroad could spread to U.S. markets, by providing foreign central banks with the capacity to deliver U.S. dollar funding to institutions in their jurisdictions and for the Federal Reserve to deliver foreign currency to U.S. institutions if conditions warrant. At present, there is no need for the Federal Reserve to offer liquidity in foreign currencies

......

Agreements governing U.S. dollar swap arrangements with the Bank of Canada, the European Central Bank, the Bank of England, the Bank of Japan and the Swiss National Bank were announced ....On November 30, 2011, these central banks also agreed to establish temporary bilateral swap arrangements so that liquidity can be provided in each jurisdiction in any of their currencies. These swap lines are authorized through February 1, 2013.

On December 30 the Fed also lowered the rate on 50 bp of these swaps arrangements. Also the ECB on December 22, as we have mentioned on several occasions, loaned to banks €500 bn as part of the LTRO program.

Reviewing the operations conducted under the LTRO program shows that, there is a match between what is delivering to tight deadlines and what is getting from the Fed, in other words, some of the money the ECB is putting under this program very could well be from the Fed. Are two cases so far but we could speculate that the program of the swap arrangements between central banks could continue for another three years until the end of LTRO loans.

Imagine the mechanics. ECB asked dollars to Fed at 0.5%, by the LTRO program provides this money to european banks at 1% as a loan that matures in three years. The bank then could cover this loan by buying Treasuries. Remember, the cost along the U.S. curve is more or less 2.7%. That means the bank could take a carry of 1.7%. 

Banks earn this carry and the Fed doesn´t need to deliver another round of QE because the Eurpoean banks will be there to bid and keep the curve flat, all this, just for lend to the ECB.

QE3 sintético de Estados Unidos

El día 4 de diciembre los mercados empezaron a tomar conciencia de lo que se avecina respecto a los vencimientos de deuda de los gobiernos a nivel mundial que tendrán que refinanciar de alguna manera u otra. Las cifras de vencimientos son importantes y junto con pagos de cupones rebasa los 8.5 trillones de dólares. 

La búsqueda de inversionistas va a ser complicada considerando que las calificadoras han dado señales claras que están considerando reducir la calificación a 15 países de la zona lo que implicaría mayores costos de financiamiento. Y como hemos mencionado en varias ocasiones no es que falte algún inversionista que quiera comprar, el tema está en el rendimiento al que esté dispuesto a entrarle.

Estados Unidos no tiene problemas para colocar nueva deuda veremos un poco adelante por qué con un poco más de detalle. En el caso de Japón que tiene vencimientos por 3 trillones dólares podría tener problemas para colocar su deuda ya que por temas demográficos su fondos de pensiones han ido en transición a ser convertirse en vendedoras de bonos japoneses pero por otro lado, también hay que considerar que tienen una balanza comercial superavitaria por lo que no necesariamente podrían necesitar de extranjeros que compren su deuda pero ya veremos a qué nivel de tasa coloca.

En el caso de Italia ya lleva refinanciado la mitad de los vencimientos del 2012 aprovechando el programa LTRO. Si consideramos la mitad que falta de colocar de Italia y los vencimientos de Francia y España el monto en riesgos por emitir en nueva deuda es de $800 bn.mucho menor y más manejable.

Ahora consideremos el caso de Estados Unidos, si recordamos el 29 de noviembre la Fed reinstaló la líneas swaps para paliar las presiones de fondeo que crecían en Europa. El subrayado es nuestro.

These swap facilities respond to the re-emergence of strains in short term funding markets. They are designed to improve liquidity conditions in global money markets and to minimize the risk that strains abroad could spread to U.S. markets, by providing foreign central banks with the capacity to deliver U.S. dollar funding to institutions in their jurisdictions and for the Federal Reserve to deliver foreign currency to U.S. institutions if conditions warrant. At present, there is no need for the Federal Reserve to offer liquidity in foreign currencies

 ......

Agreements governing U.S. dollar swap arrangements with the Bank of Canada, the European Central Bank, the Bank of England, the Bank of Japan and the Swiss National Bank were announced ....On November 30, 2011, these central banks also agreed to establish temporary bilateral swap arrangements so that liquidity can be provided in each jurisdiction in any of their currencies. These swap lines are authorized through February 1, 2013.

El día 30 de Diciembre la Fed también bajó a 50 bp la tasa de estas líneas swaps. El ECB el día 22 de diciembre como hemos mencionado en diversas ocasiones colocó medio trillón de euros con bancos. 

Se puede ver la coincidencia de vencimientos y montos.

Revisando las operaciones realizadas bajo el programa LTRO se observa que hay una concordancia entre lo que esta entregando a plazos cortos y lo que está recibiendo por parte de la Fed. En otras palabras, una parte del dinero que está colocando el ECB bajo este programa muy bien podría ser de la Fed. Son dos casos hasta el momento pero podríamos especular que el programa de las líneas swap entre bancos centrales se podría continuar hasta dentro de tres años que están los vencimientos del LTRO.

Imaginemos la mecánica de esta manera. El ECB pide a la Fed dólares a 0.5% y con eso se fondea, en el programa LTRO presta este dinero a 1% y el banco para no arriesgarse a invertirlo en un bono gubernamental europeo se cubre comprando bonos americanos quizá de mediano o corto plazo, recordemos que el costo de financiamiento a lo largo de la curva de Estados Unidos es 2.7%. El banco aseguró 1.7% sin problemas y La Fed no tuvo que anunciar otro QE por que los bancos europeos lo harán por él, mantendrán la curva abajo y no tuvo más que prestarle al ECB.