Aumentan las apuestas por un incremento en Septiembre.

El día de hoy vimos un aumento en las apuestas por un incremento de la tasa de referencia de Estados Unidos para el siguiente mes ante un discurso de uno de los miembros del comité que se reunirá en septiembre para decidir el futuro de dichas tasas que mencionó que sólo no veía que ese incremento fuera liberado a menos que se viera un deterioro sustancial en la economía Estados Unidos, esto hablando de manera personal claro. Pero esto fue suficiente para que los especuladores incrementaron sus apuestas por este incremento en Septiembre. 

Como resultado la canasta de monedas respecto al dolar continúo en su camino ascendente tirando al euro en su paso. No es sorprendente que sigamos viendo esto en las siguientes sesiones conforme nos acercamos a la fecha de reunión en septiembre. Me parece que la Fed si realizará ese incremento pero con un tono cauto mencionando que la velocidad a la que haga los ajustes en las tasas dependerá de los efectos de un dolar fuerte en la economía. Por lo tanto, no será sorpresa ver un incremento en la volatilidad del dolar con su consiguiente efecto negativo en las monedas de mercados emergentes altamente vinculados con Estados Unidos. 

La Fed se  ha mantenida distante a mencionas la fortaleza del dolar y sus efectos en otras economías a pesar de las precauciones comentadas por el Fondo Monetario Internacional de la posibilidad de crear una crisis en caso de realizar ajustes en las tasas demasiado rápido que podría generar un transferencia de flujos de los emergentes a bonos americanos atraídos por las tasas más altas.

FED tiempo de ser cauto

El petróleo continúa debilitándose en las sesión de Asia llegando los futuros el 45 usd por barril  nivel no visto desde finales de 2009 cuando el Banco Central de Estados Unidos (Fed) estaba en pleno Quantitative Easing. 
La razón de estos ajustes en los precios de los energéticos se explican en gran medida por la expectativa de un menor crecimiento de China.
La Fed en septiembre se enfrenta a un proceso deflacionario por la caída de energéticos y un dolar fuerte por la subida esperada futura de tasas. De ahi la razon de ser cautos.

Un futuro interesante...

Grecia al final permanece todavía en la Unión Europea logró obtener los préstamos necesarios para resistir un poco más, no logró el recorte en sus deudas como buscaban pero me parece que no ha acabado, que de alguna manera siguen prolongando su salida y que veremos más de la tragedia griega a nivel social que forzará y buscará salir de la zona. No lo veo de una manera simplista por que en realidad los griegos aprovecharon de los apoyos y usaron los créditos otorgados y ahora piden que se recorte esa deuda en algunos momentos argumentando que se los debían por que Alemania jamás  pagó su deuda por los daños provocados durante la II guerra mundial.

En el caso del Dolar se ha fortalecido aproximadamente 12% lo cual provoca un ajuste en el Gross Domestic Product (GDP, PIB) de -0.5% durante el año y futuros ajustes de -0.2% en el siguiente año. veremos a la Fed eventualmente hablando de esto pronto y sus efectos en el balance comercial con Japón, Canadá, México y la zona Euro. Sigo esperando que en septiembre veamos una subida de tasas de 0.5% para empezar a normalizar las tasas de una manera rápida lo que causará un ajuste aún mayor del dolar. Así que tendrán que buscar la manera de que durante la subida de tasas puedan contener la subida de su moneda. La pregunta surge cómo hacerlo de manera efectiva y me parece que veríamos intercambios de monedas entre Bancos Centrales en las que la Fed entregaría dólares y recibiría monedas foráneas para incrementar sus reservas de esta manera, de esta manera será un cambio de balance. 

¿Qué esperar? Apreciación del dolar y un ajuste importante para enero una vez ya iniciado en septiembre los incrementos de tasa de fondeo en Estados Unidos. ¿Cómo jugar esto? Ser vendedor de euros y comprador de yenes de cobertura comprar bonos de 10 año del gobierno Alemán. Les mando un saludos y gracias por sus comentarios. Por favor leer disclaimer, sólo son mis opiniones e ideas.      

Sin QE sería diferente

Cada vez es más evidente que Grecia entrará en default, prefirieron retardarlo, hace muchos años creo que debieron hacerlo . Al final después de varias restructuras de su deuda lo único que consiguieron fue tiempo, no fue buena decisión dado que llevó a varios años de extensa política  de austeridad interna tratando de cumplir normas del Fondo Monetario Internacional y Banco Mundial para hacerse merecedores de sus rescates. 

El euro se vuelve insostenible y así lo fue desde la crisis que llevó al Banco Central de Estados Unidos (FED) a inyectar aproximadamente 3 trillones de dólares en el mercado sin grandes resultados inmediatos. El gran miedo a una deflación los llevó a eso dado que de haber pasado; de acuerdo a lo que se esperaba, y de haber pasado, hubiera retardado el crecimiento y recuperación de Estados Unidos (EU) veinte años.  

Si no hubiera existido QE en EU me pregunto qué sería diferente. Por ejemplo, consideremos que hubiera existido deflación en EU, entonces ¿China estaría con crecimientos menores de siete por ciento? ¿Los países emergentes estarían desequilibrados tratando de contener la salida de capitales fruto de los Quantitative Easing? Lo veo de esta de esta manera, la Fed pagó la fiesta pero el último que apague la luz. Sin duda todos los países Emergentes disfrutaron de los flujos de inversión que les entró y fue  su oportunidad de hacer mejoras en su industria como parece ser el caso de India con altos grados de productividad pero no fue así en el caso del resto. Inclusive la zona euro me parece apostó a un más prolongado proceso de inyección de liquidez, por parte de Estados Unidos, del que pensaban. Por otro lado, la inyección de dólares impulsó la inversión en la extracción de petróleo de esquisto en EU que finalmente los ha llevado a desplazar a la liga árabe incluyendo Arabia Saudita en su papel preponderante en el precio del petróleo; hecho que provocó la caída del precio del mismo sin aún una clara definición de un piso para el precio de este.

 

Ben y Janet sin clara diferencia en discursos.

Yanet Jellen ya es la nueva Presidenta de Fed. Siempre acompaño y soportó las estrategias poco ortodoxas de estímulo monetario implementado por Ben Bernanke. Será complicado evaluar pronto sus capacidades como estratega del Banco Central más grande del mundo. 

Antes de iniciar me parece que la decisión de iniciar el proceso de reducción de compra de bonos gubernamentales y de hipotecas ya no le correspondía a Ben Bernanke. Debió haber permitido que la decisión la tomara la nueva Presidenta. ¿Por qué adelantar el tapering? La Fed debía tener considerado en sus modelos que si bien la economía iba a continuar creciendo, no lo iba ha hacer a la misma velocidad. El impacto del clima y el ciclo de crecimiento estable iba a llevar a la economía a desacelerarse y la inflación no se iba a desbordar en un par de meses. Núnca entenderé cuál era la prisa.

Ya iniciado el tapering la Presidenta de la Fed no tiene muchas opciones mas que continuar el tapering aún con los malos datos de crecimiento que ha mostrado la economía de Estados Unidos. La razón de estos descalabros es el clima, que ha complicado la actividad económica. Pero aún así los datos de empleo han sido buenos pero lo hemos comentado desde hace mucho tiempo, así será más por un efecto demográfico, retido de los baby boomers, que por una verdadera creación de empleo. 

Al final, los dos discursos públicos de Janet Yellen no han dado ninguna pista del futuro de las actividades de la Fed para lograr su doble mandato. Sus presentaciones han carecido de una clara distinción entre un discurso de Bernanke y el de ella. Falta ver en qué sentido será diferente este periodo y el anterior. ¿Se diferenciará o no?  ¿Las condiciones macro forzarán un regreso a alguna versión QE modificada? Lo que es cierto es que afirmaba que en su presentación reciente ante el senado de Estados Unidos que el regreso a la normalidad de los QE iba durar años, no dijo cuantos pero varios años. En eso estoy muy de acuerdo. No se sale rápido de un estímulo monetario que infló el balance de la Fed a cuatro trillones de dólares sin el riesgo de crear una nueva recesión o crisis.

Qué corto es el infinito

No mucho que decir después que la Fed inició el "tapering". Un proceso de retiro de dinero del sistema financiero americano y mundial a través de la reducción de la recompra de bonos americanos y de hipotecas. Aunque en diciembre 18 la Fed anunció que reducirá $10 billones de recompra en UST (quedando en $75) y otros $5 en bonos inmobiliarios, las tasas en los UST alcanzaron el día 27 el 3% mientras que las de tasas inmobiliarias de largo plazo han permanecido sin cambio.

En relación al monto total es minúsculo el cambio pero donde muchos se han centrado es en lo que significa. un primer paso de salida; señal de regreso a normalidad; previo movimiento para futuro regreso a QE sin causar dislocación en los mercados, etc.

A mi opinión es un cambio fuerte. Me parece y lo hemos comentado previamente que el regreso a la normalidad si es que realmente existe debe tomar 7 años al menos. Ese número viene de la remembranza de Alan Greenspan en el 2000 subiendo en diversas ocasiones la tasa de referencia causando que la economía de Estados Unidos volviera a caer en una recesión.

Likewise, if the FOMC announces the intention to decrease the amount purchased, or that it will not purchase a security in the future, the yield on that security should increase. In addition to affecting the yield on a particular security, yields on securities with similar characteristics may also be affected through the portfolio channel. The portfolio channel relies on the assumption that if the Federal Reserve’s bond purchases reduce the supply of a particular security, investors are pushed into holding other assets with similar characteristics, thus reducing the yield on those assets as well. Since QE1, QE2, and QE3 involved primarily the purchase of agency MBS, 10-year Treasuries, or some combination of the two, the yields of these assets theoretically will be affected by each round of QE and therefore are used in this paper to compare the effect of the three programs LINK

Realmente lo que hemos visto es un ajuste en la tasa federal que aunque se mantenga entre 0 y 0.25% implica un incremento de acuerdo con el paper mencionado antes. El creador de la teoría de portfolio channel  fue entre otros Ben Bernanke y no es de dudar que esté consciente de lo que implica revertir el efecto en esta teoría algo que no tiene experiencia. Pero al final eso no será problema suyo.

La reducción de recompra de activos en condiciones de tasa cero es una reversión del portfolio channel e implica una subida de tasas que a diferencia de cuando Greenspan lo hizo en el 2000 la inflación estaba creciendo, no es el caso ahora.

	2000
	May 19	+1/2	6
	May 16			+1/2	6 1/2
	Mar 21	+1/4	5 1/2	+1/4	6
	Feb 2	+1/4	5 1/4	+1/4	5 3/4
	1999
	Nov 16	+1/4	5	+1/4	5 1/2
	Aug 24	+1/4	4 3/4	+1/4	5 1/4
	Jun 30			+1/4	5
	1998
	Nov 17	-1/4	4 1/2	-1/4	4 3/4
	Oct 15	-1/4	4 3/4	-1/4	5
	Sep 29			-1/4	5 1/4

En los años 1998 y 1999 la inflación en Estados Unidos era de 2.2% acumulado; en 1999 y 2000 la inflación estaba creciendo de manera acumulada en 3.4%; después de haber subido tasas la inflación pasó entre 2000 y 2001 a 2.8% y entre 2001 y 2002 solo 1.6%. A este periodo se le ha llamado el error de Greenspan

Ahora un inicio de tapering cuando la economía viene de una inflación reducida como por ejemplo un 1.5% me parece un error. La economía no se mueve ya por los hechos sino por expectativas y aunque la Fed diga que mantendrá las tasas bajas por un largo periodo tenemos un ejemplo de que hace tan cerca como en diciembre del 2012 implementó el que se llamaba QE infinity y descubrimos que hasta el infinito es demasiado corto para los movimientos de le Fed. Creo que eso ve el mercado, que las tasas persistemente bajoas no lo son tanto y podrían estar considerando eso en el precio de los activos. La duda es si se equivocó o no. Me parece que sí y apuesto por compras de oportunidad de activos de menor riesgo en un cierto periodo, aún no.

Secular Stagnation, Coalmines, Bubbles, and Larry Summers por P. Krugman

Les recomiendo leer este comentario de Paul Krugman respecto a un discurso de Larry Summers
Link

 spending is good, and while productive spending is best, unproductive spending is still better than nothing.

..... the underlying problem in all of this is simply that real interest rates are too high. But, you say, they’re negative – zero nominal rates minus at least some expected inflation. To which the answer is, so? If the market wants a strongly negative real interest rate, we’ll have persistent problems until we find a way to deliver such a rate.

One way to get there would be to reconstruct our whole monetary system – say, eliminate paper money and pay negative interest rates on deposits. Another way would be to take advantage of the next boom – whether it’s a bubble or driven by expansionary fiscal policy – to push inflation substantially higher, and keep it there. Or maybe, possibly, we could go theKrugman 1998/Abe 2013 route of pushing up inflation through the sheer power of self-fulfilling expectations. 

 

 

¿Qué nombre le quieres poner?

De manera indirecta me han dado sus comentarios y los aprecio todos, pero creo que es importante hacerlo de la manera regular que lo hemos hecho hasta el momento. Dejo claro mi punto y es la intención de este pequeño post. 

Como comentamos en septiembre 19:

......si a partir de mañana tenemos un conjunto de datos económicos fuertes de crecimiento, entonces lo interpretaría como que posiblemente estamos muy cerca del inicio del tappering; por el contrario, malos datos como los que de acuerdo con el comunicado vendrían, sino tendría menos sentido detener el tappering si la economía está creciendo fuerte a pesar del argumento de tasas altas, entonces el mercado interpretará esto como estar en una posición lejos del inicio de la salida.
¿Dónde está la clave? Volatilidad de las tasas y nivel de éstas como medida de expectativas de los inversionistas.

¿Qué no teníamos en ese momento? El shutdown del gobierno de Estados Unidos. El efecto del sólo hecho de haber dejado al gobierno paralizado por un cierto periodo no lo dejaremos de ver en las estadísticas hasta dentro de un año real desde su acontecimiento, al menos. Actualmente los datos que vemos son extraordinariamente fuertes pero sólo reflejan un regreso a lo perdido. Es decir, mientras estaban en el shutdown se aprobó una ley en el congreso Americano de pagar las horas no trabajadas durante el impasse. Así que el efecto que tenemos de recontrataciones así como de nuevos ingresos y gastos estarán afectando a la medida real de desempleo e ingresos por mucho tiempo.

Como lo he comentado previamente el QE permanecerá por un largo tiempo más, quizá años. Así debe ser, la Fed lo sabe. El concepto de QE debe pasar de nuestras ideas como lo conocemos. Ha de cambiar y permanecer en su sentido de ser impulsor de liquidez y palanca de la bolsa Dow Jones por nombrar una. ¿Por qué? Por que no sales de un apalancamiento mundial de un día otro reduciendo poco a poco la recompra de activos. Es un hecho que hay desajustes causados por el exceso de liquidez los cuales se ajustarán muy lentamente. No hay una real autonomía de las Bancos Centrales en la actualidad y si la Fed insiste en discursos en decir eso, se equivoca. Sólo una coordinación efectiva de Bancos Centrales de países podrá llevar a buen camino lo que se busca.  Como no hay dicha coordinación en el futuro, habrá un desequilibrio más probablemente Asiático que llevará a la Fed quiera o no quiera a una crisis de liquidez y estímulos que habrán de renombrar. ¿Qué nombre le quieres poner?

 

La Fed y clave es...

Como esperábamos no fue en esta última reunión de septiembre de la Fed cuando se inicia la reducción de recompra de bonos gubernamentales pero si me sorprendió el argumento que usaron para justificar su decisión y los ajustes a sus proyecciones económicas tanto de crecimiento como inflación. También advertimos previamente del riesgo hacia los países emergentes que implicaba la velocidad de salida que imprimiera la Fed en caso de iniciar el tapering.

La justificación usada en el escrito post decisión fue el efecto de las altas tasas en el sector inmobiliario adebido a la posible reducción del refinanciamiento de créditos y de la solicitud de los mismos para adquisición de viviendas.  Esta idea fue suficiente no sólo para continuar con la recompra sino también para abrir la posibilidad de seguir haciéndolo por un largo periodo de tiempo extra. 

Lo sorprendente de usar este argumento es que Ben Bernanke y cada uno de los miembros causaron la subida de tasas desde su decisión en marzo cuando en la sesión de preguntas y repuestas después de su decisión hicieron ver la posibilidad de iniciar la reducción del estímulo de recompra de bonos vivienderos así como gubernamentales. A partir de esa fecha se inició un proceso de ajuste de las carteras de inversión globales que empezaron retirando el dinero de los bonos de países emergentes que se vieron muy beneficiados con el acceso de dinero barato resultado de la inyección de las medidas extraordinarias de la estrategia de estímulo llevado a cabo por la Fed. 

A pesar de que la reacción de los mercados tanto de bonos como de acciones a nivel mundial, y en especial de países emergentes de subida de tasas de referencia de largo plazo y caída de bolsas, después de las casi afirmaciones de que este año sería el que se inicia el proceso de reducción de estímulos los miembros de la Fed continuaban mostrando desinteres en los efectos que sus comentarios causaban a los bonos de 10 años de Estados Unidos que llegaron a tocar el nivel de 3.00% a inicios de este septiembre viniendo de un 2.6% aproximado en marzo también de este año. Afirmaban que las decisiones de la Fed no debían guiarse por las expectativas adelantadas de los mercados a sus acciones así también que su única responsabilidad era con su mandato y nada más debía importar fuera de eso, sin importar en lo que pasara cuando los flujos buscaran el equilibrar los desbalances globales creados por sus medidas nada ortodoxas de estímulo económico. Cuando en particular se les preguntaba acerca del efecto de las subidas de tasas en los bonos hipotecarios simplemente acertaban que no veían efecto alguno argumentando que dicho sector se encontraba recuperándose y que resistiría, así como su economía.

En la reunión de economistas llamada Jackson Hole la discusión se centró mucho en los efectos en la economía global de la implicación y riesgo que se veía en una salida no ordenada de los estímulos por parte de la Fed y riesgo de volver a caer en una crisis por contagio de nuevo pero ahora desde cualquier país que no pudieron contener  o equilibrarse lo suficientemente rápido a las necesidades de salida de inversiones en sus bonos gubernamentales. Y así los miembros de la Fed mostraban estar enfocados en que lo que ellos habían iniciado en marzo con sus decisiones y comentarios no impactaría ni a su economía ni a la de terceros.

Qué miopes parecen hoy los gobernadores y miembros de la Fed la usar el mismo argumento en su contra para justificar la decisión de continuar. ¿Acaso no es ajustar las decisiones de la junta por las expectativas de los mercados como fue la rápida subida de tasas en los bonos de Estados Unidos? ¿Acaso no decir que la subida en tasas representa un riesgo para el sector viviendero y económico en general ir en contra de lo dicho por varios meses?

La Fed me parece ha comprado tiempo y le ha salido caro por que ahora los adictos a la liquidez y dinero barato tienen una herramienta. Subir las tasas de referencia de manera rápida es una manera de perpetuar este proceso y la Fed quien ha implementando diversas medidas para ser "más transparentes y claros en la conducción de las decisiones" al usar como argumento de justificación uno que estuvo desdeñando cómo podrá dar esa claridad si ya se vio que pueden decir y argumentar lo que sea pero al momento de la decisión su actuar puede ser otro. Creo que la gran mayoría, aunque no era mi caso por los efectos de las altas tasas y volatilidad agregada en los últimos meses en el sector viviendero, consideraban un hecho el inicio del tapering este mes. 

Pero no hay que perderse, como efecto inmediato y creo que de corto plazo las tasas de los bonos han caído, irónicamente no las de los bonos del tesoro como el de los países emergentes, la dirección es la misma. Las tasas van a subir y esta oportunidad es una de salida y creo que los inversonistas globales así lo verán y aprovecharán las caídas de tasas para reducir aún más sus posiciones. Algo que puede cambiar esto es la percepción de que va a ser más duradero y la visión que se le ha agotado un tiempo inmejorable de salida a la Fed. Sólo se ha agregado más volatilidad pues ahora no me queda claro cuándo se iniciará al menos en lo que a Estados Unidos se refiere ese regreso a la normalidad y al no ser consistente en esta ocasión la Fed y ligar su decisión a un evento de mercado como un sell-off medianamente violento hace más difícil saber qué va a ser la clave y señal de salida de los QE. Es decir, si a partir de mañana tenemos un conjunto de datos económicos fuertes de crecimiento, entonces lo interpretaría como que posiblemente estamos muy cerca del inicio del tapering; por el contrario, malos datos como los que de acuerdo con el comunicado vendrían, sino tendría menos sentido detener el tapering si la economía está creciendo fuerte a pesar del argumento de tasas altas, entonces el mercado interpretará esto como estar en una posición lejos del inicio de la salida.

¿Dónde está la clave? Volatilidad de las tasas y nivel de éstas como medida de expectativas de los inversionistas. Pero como la Fed ha cambiado de opinión aún en contra de sus propios comentarios ya no se sabe con alto grado de certeza. Algo que me parece debo dejar claro es que estoy de acuerdo con la decisión de mantener pero definitivamente el argumento no fue para nada el mejor.

no será este septiembre

De acuerdo con los últimos datos económicos oficiales de Estados Unidos, este país se encuentra creciendo al mejor ritmo de los últimos cuatro años, insuficiente realmente pero crecimiento al fin. Es increible pensar que un crecimiento de 1.5% anual de un país como lo es esta economía y motor mundial de crecimiento sea suficiente, pero en fin, así lo ha considerado el mercado como un inicio suficiente de recuperación.

Ya ha trascendido que la posibilidad de alguna intervención militar de E.U. en Siria es a estás alturas poco probable y que se buscará otros medios políticos para reducir o eliminar el riesgo de uso de armas químicas en la guerra intestina que actualmente mantienen. Creo que dicha medida de intervención moderada debe no sólo ser para el gobierno de Al Assad sino también hacia el lado de los "rebeldes" ya que muchas versiones aseguran que las armas químicas fueron proporcionados por facciones árabes a los rebeldes quienes sin experiencia alguna en el uso de estas armas e inclusive sin saber qué tipo de armas eran las usaron para provocar la intervención de las fuerzas internacionales en esta guerra interna.

Sin duda hay mucho más que analizar y dada la poca información y lo que nos interesa discutir creo que el efecto inmediato es una depreciación del dolar respecto a la monedas de bloque europeo. Aunque parece que el tema que realmente le interesará a los mercados esta semana que sigue será la reunión de la Fed quienes se esperan anuncien algunas medida de reducción de compra de bonos. Ya pocos no descuentan que vaya ocurrir pero a aquellos que les gusta la sorpresa creo que no será esta reunión donde veremos en sí algún ajuste sino hasta la última reunión de este año.

A mayor velocidad de salida mayor riesgo.

Hemos entrado a septiembre, mes históricamente marcado como malo para los mercados y este año en particular como en el cual se tiene esperado el inicio de la salida de las medidas emprendidas por la Fed ante la crisis del 2008. Como resultado las bonos de 10 años han estado en un rango de 3.75% y 3.90%. La pregunta importante en este momento es si realmente la Fed emprenderá la reducción de la compra de bonos de largo plazo para mantener las tasas bajas y así incentivar la economía de Estados Unidos. 

Desde el 2008 la Fed inyectó con miles de millones de dólares en liquidez al mundo y los mercados emergentes fueron los beneficiados de manera secundaria quienes vieron una caída importante de sus tasas de referencia. Pero este proceso se ha mantenido por casi cuatro año y en cuanto la Fed empezó a dar señales de salida la entrada de inversión a países emergentes se ha revertido de manera violenta en algunos casos como Brazil cuyo Banco Central ha anunciado un programa de intervención monetaria que no es más que un mecanismo para ofertar dólares a los inversionistas foráneos que han decidido retirar su confianza en dicho país demandando sus dólares con su salida y provocando una depreciación en el Real. Esto mismo se ha repetido en Indía y aquellos países beneficiado durante estos años.  

Los últimos datos de manufactura tanto en la Unión Europea, Estados Unidos y China han mostrado una recuperación que si aún no es a los mismo niveles previos a 2008 son muestra de que se está generando una sinergia de recuperación entre los países desarrollados. Estas fechas son importantes por que nos darán una señal de la velocidad de salida de las medidas excepcionales de incentivos monetarios que al frenarse provocarán y están haciendo que las economías emergentes se desaceleren y vean presionadas sus tasas de referencia de largo plazo. A mayor velocidad de salida, mayor riesgo existe en que los desequilibrios creados desencadenen un riesgo sistémico que se puede propagar e iniciar en cualquiera de los países emergentes.  

Buenos datos y poco interes

Continuamos viendo durante esta semana buenos datos PMI tanto en China como Alemania que junto con la presentación de las minutas de la última reunión de la Fed impulsaron los tasas de los bonos de 10 años de Estados Unidos a niveles de 2.98% por momentos durante el día sin llegar a cerrar ahí, pero generando el suficiente nerviosismo en las economías emergentes y Asiáticas que ante la supuesta eminencia de algún ajuste en el programa de estímulo han sido los más afectados antes la desinversión o ajuste de carteras de inversionistas.

Al final de la semana sorprende Brasil con un programa de estabilización de su moneda para contener la depreciación. De inmediato lo que llama la atención es el monto 45 billones de dólares en un programa diario de inyección de liquidez y subasta de swaps para abastecer a los vendedores de dólares, por otro lado sería bueno recordar cuando el Banco Central hace apenas un año se quejaba de la guerra de monedas de países desarrollados debilitando su moneda para abaratar sus monedas y generar demanda externa.

Lo único que llama mi atención en las minutas es la aparente indiferencia de la mayoría de los miembros de la Fed ante el incremento de la volatilidad e incrementos de las tasas de largo plazo y su efecto en el sector de los bonos vivienderos. Es interesante que lo mencionen ya que si no les importara simplemente no lo hubieran mencionado por lo que como discurso suena bien pero como realidad creo que será una de las razones por las que no justarán nada en septiembre. 

Sólo una dirección

El día de hoy el bono de 10 años de Estados Unidos cerró una sesión en un  nivel de 2.85 por cierto después de que a media semana alcanzara 2.75%. La importancia de estos niveles es que la tasa de rendimiento de dichos bonos no se había visto desde 2011 cuando la Fed se encontraba metido completamente en el desarrollo de recompra de bonos de largo plazo.

No hay duda que estos hechos son consecuencia de la proximidad de la fecha esperada del anuncio del ajuste en la cantidad de recompra de bonos, hecho esperado al menos por la gran mayoría de los ecoonomistas. Al final, la dirección de la tasa de los bonos es hacia arriba si consideramos el reiterado discurso de la Fed de dejar, o al menos bajar la velocidad, de su programa de recompra.

Por mi parte continúo pensando que aún no están las condiciones para dejar de lado los QE dado que China y Europa están aún en crecimiento parco por un lado y dando apenas señales de estabilización por el otro. Creo que la Fed seguirá pateando el ajuste en  sus programas de recompra hasta al menos el inicio del año que entra. Recientemente la Fed presentó un paper que muestra que la efectividad de los programas de recompra sólo hubieran sido efectivos acompañados de la expectativa de mantener las tasas a niveles excepcionalmente bajos por un largo periodo. Así que más que concentrarse en los movimientos de ajuste en QE lo importante será estar atentos a las expectativas futuras de las tasas de fondeo.  

Buena temporada de oportunidades

Los datos de exportación más reciente de Alemania salieron mejor a lo esperado mientras que China subió a un 5.1% en julio comparado con el 3.1% en junio. Por otro lado Estados Unidos continúa con su parco crecimiento pero los analistas consideran que sus número parecen insuficientes para que la Fed retire el estímulo que ha venido dando a través de sus programas de recompra de bonos.

Como resultado el dolar ha hilado varias sesiones perdedoras frente al euro fortalecido por la expectativa de menores futuros datos de crecimiento por otro lado en el sector de los bonos hemos visto una caída marginal en las tasas de interés de sus bonos soberanos, movimiento esperado cuando las expectativas de crecimiento de un país se reducen.

Para entender un poco más, es preciso comentar que de las exportaciones de Alemania el 69% se atribuyen a bienes y productos vendidos a los países europeos otro 16% a Asia y finalmente un 12% a los Estados Unidos de acuerdo a datos del año pasado de su Oficina de Estadísticas Federal.

De esta manera la poca pero existente recuperación de Estados Unidos y la recuperación al menos temporal de China han impulsado los últimos datos de exportación de China. Por el lado de los países europeos dudo que realmente hayan servido de gran impulso a pesar de que los datos de manufactura han mostrado un repunte. 

Si consideramos que Estados Unidos verá su crecimiento reducirse en los próximos meses, los datos recientes no sirven de mucho para considerar una recuperación sostenida de la economía global, por el contrario una oportunidad de apostar temporalmente en contra del euro. Quizá el momento aún no es el propicio dado que me parece que septiembre será el mes en el que veremos el puntos más alto que pueda alcanzar el euro cuando la Fed no modifique sus programas de estímulo como algunos esperan.

Un vez alcanzado ese punto y viendo los datos tanto de China como Alemania podríamos pensar que la economía de Estados Unidos se encontrará en la parte baja de crecimiento del año y poder darnos una idea clara de si esa economía inicia su recuperación en noviembre o cerrará en peores condiciones. De ahí radica el riesgo. 

Algo interesante de estos meses ha sido que al menos hay un periodo donde ni Estados Unidos, Reino Unido o Japón han incrementado su estímulo. Es decir, los programas de incentivo monetario continúan pero no se han incrementado, en el caso de Estados Unidos me parece que el discurso de la Fed ha sido muy adelantado y fuera de tiempo de hablar de una salida y sólo ha causado volatilidad. Sería un experimento interesante ver cómo se comporta la economía global con esos estímulos activos y sin ruido de discursos contradictorios.  

 

Concentrarse en los ciclos

Disculpa a aquellos que nos han seguido de manera continua y no pude contestar sus comentarios tan valiosos.

Primero que nada la duda general que he veo es la evidente contradicción entre lo que  la Fed dice y lo que muestran los datos desde desempleo y GDP . Eso se salva recordando que ninguna economía se salva de estar dentro de un ciclo de mayores o menores proporciones y en Estados Unidos el caso es que se encuentra en un ciclo descendente dentro de un ciclo mayor creciente, es decir, su economía mostrará menor fortaleza temporal por temas de estación pero a final de año repuntará.

Mi tema aquí es que la economía de Estados Unidos repunta avalado y reforzado por la única gran razón que me parece buena de los QE (Quantitative Easing )  involucrar a la deuda viviendera. Esto no sin tener un gran riesgo por que significa como todo lo que tiene que ver con el QE de formar una nueva a mediano plazo un burbuja de valor en las casas de ese país. 

El problema de que la Fed enfrenta es tal que su discurso no se ve reforzado y reafirmado por los macros que han salido. Es decir, el estimado de la Fed para dejar de estimular la economía vía recompra de bonos de mediano a largo plazo es alcanzar un desempleo de 7.2% a dos años cuando la actualmente los datos muestran un desempleo de 7.4%, el desempleo según los datos ha descendido drásticamente o a mayor velocidad a lo esperado pero sabemos que ese datos de desempleo ha sido influenciado más por los que se retiran del mundo laboral que me parece haber sido subestimado.  

Me parece que la manera de buscar una utilidad en las tasas no es por el discurso y más por el macro, otra manera de decirlo es enfocarse en los ciclos de nuevo y ubicar que la economía de Estados Unidos realmente está repuntando de manera importante por el sector viviendero. Podrían eliminar el impulso en la parte de bonos pero mientras mantengan las tasa de mortgages estables y abajo la economía seguirá repuntando lentamente hasta alcanzar un crecimiento de 2% real.

Riesgos a este view es la volatilidad de los discursos que ya vimos y no es para menos causan un ajuste importante en las expectativas. No dejen de escribir y agradezco sus comentarios.

Fed's securities purchases blunt the impact of convexity hedgeing

Cuándo empezó?

La posible transición o ajuste de cateras globales en caso de estarse dando se consolidó y reafirmó el día 29 de Mayo cuando la tasa del bono de 10 años de los Estados Unidos igualó en rendimientos a la tasa de dividendos de la canasta de acciones S&P 500. 

Consideren el siguiente comentario LINK :

The dividend yield-Treasury yield relationship is one traders have been eyeing as the bond selloff gathered steam in May and rising stock prices lowered the dividend yield. With market participants focused on a “hunt for yield” as major central banks competed to pump more money into their financial systems, the erosion of the stock market’s yield advantage has been a hot topic. The question is whether the erosion of the dividend yield premium will halt the stock rally and draw investors back into Treasurys just as talk of a Great Rotation started to regain momentum.}

Esta transición de acciones a bonos será gradual y podría tomar mucho tiempo aún. Recordemos que el ajuste se inició con los comentarios de diversos miembros de la Fed que están discutiendo la vías de salida de los QE y ya prácticamente se descuenta que para septiembre o finales del año, ya se habrá ajustado la velocidad de compra de bonos. 

Las bolsas en Estados Unidos desde que se iniciaron los QE han sido impulsados por el dinero inyectado por la Fed, ahora que se habla de retraer la compra de bonos se han ajustado y el rendimiento de los bonos han subido. Este proceso llegará un a un equilibrio cuando el rendimiento ofrecido por los bonos incentiven a los bancos retirar dinero de las reservas que pagan prácticamente cero y lo inviertan en bonos. 

No es una mala apuesta si consideras que si bien la economía de Estados Unidos no se ha recuperado del todo, todavía presentará ajustes en la tasa de crecimiento e inclusive de manera importante pero no a niveles recesivos. Por otro lado, si la Fed se equivoca y toma una medida equivocada o apresurada, lo más probable será que retome la mismas medidas ya aplicadas hasta ahorita en cuyo caso el precio de los bonos serán los beneficiados. 

For the perspective: The State Of Macro In 17 Simple Charts

Its interesting this set of Charts delivered by ZeroHedge

The State Of Macro In 17 Simple Charts:
With the US macro surprise index having hit 10-month lows - and now among the dirtiest of dirty shirts of world economic regions (thanks to the over-optimistic expectations) - we thought it useful to reflect somewhat stoically on the reality of the macro-economic environment that we are told day after day is doing so well in the US...



As Barclays notes,

Several indicators point to a slowdown in economic growth in Q2. For example, the manufacturing ISM fell to 49.0 in May, the lowest since the end of the recession in 2009. In addition, despite a solid increase in payrolls (of 175k), the three-month-moving average fell to 155k in May from 208k in April. Growth in aggregate hours worked also eased.

We view these developments as consistent with our forecast for GDP growth to be notably weaker in Q2 than Q1, reflecting an end to a mini-inventory cycle (which saw a large drag on GDP growth from stock accumulation in Q4 but a sizable boost in Q1) and a slower pace of consumer spending growth (as fiscal tightening at the start of the year curtails demand).

The Economic "Recovery"?


The Consumption "Recovery"?


The Jobs "Recovery"?


The Housing "Recovery"?


Do you see the government-credit-sponsored segment of the economy? (hint GREEN!)

Charts: Bloomberg and Barclays

Salida de QE

Recientemente hemos visto varios papers que confirman que las medidas de estímulo monetario extrema implementado por la Fed, el ECB y el Banco Central de Japón no generan inflación durante su aplicación pero esto no es así durante el periodo de salida de dichas medidas.

Es importante tomar en cuenta que la salida de los QE mundiales tomará varios años,proceso durante el cual se podría generar diversas crisis por el desequilibrio creado.

Mohamed El-Erian: Putting It All Together

Mohamed El-Erian: Putting It All Together:
The world is awash in contradiction with stocks rising to new highs as interest rates reflect a slowing economy. It is an upside down world according to PIMCO's Mohamed El-Erian. As Lance Roberts annotates, the moustaced maestro explains individuals are both excited and anxious. They are excited by the rally in the markets as they see their portfolios increase in values but at the same timed overwhelmingly concerned about the economic future. It is a world with an enormous contrast between the markets and the real economy. That is the world we are navigating and it is incredibly unusual. This is why it is an unloved rally. His discussion at the recent Strategic Investment Conference is about a simple framework to reconcile these issues. The long term view matters greatly - but the short term matters also.

Via Lance Roberts of Street Talk Live blog,

In Part IV of the series of reports from the 10^th annual Strategic Investment Conference, presented by Altegis Investments and John Mauldin, Mohamed El-Erian ties together the views of the previous presenters. You can read the previous presentations by clicking the links below.

Part I: Niall Ferguson – The Great Degeneration

Part II: Jeff Gundlach – Why Own Bonds At All

Part III: A. Gary Shilling – Six Realities In An Age Of Deleveraging

Mohamed El-Erian, Ph.D. is the CEO and Co-CIO for Pimco, the global investment company with over $2 Trillion in assets under management. Here are his views:

I want to try and build on what you have heard so far.   I want to focus, in particular, on two statements that have been made so far at this conference.

1. The need to put the pieces together
2. To make sure we give ourselves a chance to win.

So, how do we put the pieces together to give us the best chance to win? I will try and give you an answer.

If you knew nothing of the markets, and just showed up at this conference, you would be very confused. The world is awash in contradiction with stocks rising to new highs as interest rates reflect a slowing economy. It is an upside down world.

Individuals are both excited and anxious. They are excited by the rally in the markets as they see their portfolios increase in values but at the same timed overwhelmingly concerned about the economic future. It is a world with an enormous contrast between the markets and the real economy. That is the world we are navigating and it is incredibly unusual. This is why it is an unloved rally.

Therefore, I want to provide a simple framework to reconcile these issues. The long term view matters greatly - but the short term matters also.

First, acknowledge that we are here, in terms of current policy, for a good reason. Most countries are shifting from a growth model based on leverage and credit creation to trying to find a new growth model based on new realities. Emerging markets are shifting from exports to internal growth. Developed economies are shifting to a lower growth economic cycle due to ongoing deleveraging.

These shifts require assistance from the Central Banks. However, this assistance leads to disconnects.

"The question, however, is what the “hand off” from assisted support to organic growth will look like and when will it come?"

"The hand off is the 'destination.' The 'journey' is getting there. Investors must invest for both the journey AND the destination. Investing for only one part will lead to unhappiness during the journey or pain at the destination."

At Pimco this reality is what we call the “stable disequilibrium.”  The world will not reset in cyclical manner and a “new normal” has arrived.

The look of the “new normal” is that the West will be stuck in a low growth and high unemployment cycle for quite some time to come. Conversely, the emerging world will continue to bounce back and begin to close the gap between wealth and incomes.

There are three speeds to the “new normal.”

• Slow: Europe and Japan that will live continue to live through lost decades.
• Medium: Countries like the US are healing - but not fast enough to get obtain “escape velocity.”
• Fast: Emerging countries with strong balance sheets and favorable business economies.

This is the reality of the world that we live in today.   If this three speed theory is correct then there are three questions that must be answered:

1. Can it persist and for how long?
2. Will it add up?
3. What do you do about it?

Yes, it can persist but not forever.

The timing, which is tricky, differs on where you look. For example, in Europe, Cyprus tells you much about the entire European structure. The Troika is no longer operating in an efficient manner. The creditors are also tired of supporting the Eurozone as they see no end to the checks they are writing.  

Likewise, the debtors are tired from adjustment fatigue. The problem is that the majority of Eurozone countries not only lack growth but, much more importantly, they lack a growth model.

The financial markets don’t care because there is the ECB.   Whatever happens - the ECB, as Mario Draghi promised last June, is willing and able to support them. However, the ECB only supports the journey – not the destination. The Eurozone is nearing the end of its journey and they will soon be forced to make tough choices.   They will be forced to either opt for a stronger, and smaller, Eurozone which will begin to grow again, or, fragmentation which will end miserably.

In the U.S. - the Fed is fully engaged in artificial support to give the system time to heal. There is no question that the economy is healing. Corporations, banks, and housing are all healing. If this continues it will allow for a handoff from supported growth to real growth.   If the structural problems don’t improve then we will slip back into a slow growth economy.

Emerging markets will either continue surge or slip back to moderate growth.

So, the reality is that when you live in an interdependent world your competitors are your friends. In an independent world your competitors can bring you down. The world, today, is unlike what we have ever seen before. Unfortunately, global policy coordination is really non-existent.

Historically, when the core has been weak there has been someone to step in to support it. After WWII the U.S. stepped in to support Europe. Today, with the entire world weak – there is no one large enough to support the core.

When it comes to investing the majority of recommendations to investors is not based on fundamentals but rather stocks are cheaper than something else. This is potentially very dangerous.

What Should Investors Be Doing

Ride the central bank wave. The more intervention done by one Central Bank forces other countries to do more. The Fed forced Japan into its policy shift. Japan has now forced the ECB to move further.

The Central Banks have little choice other than to continue on their current trajectory. They cannot get to their objective unless they make you feel better by boosting confidence.

However, it is also important to understand that all waves eventually break.   The question is whether you crash or “walk off” the surf board. This wave will crash. When it does it will depend on how you are positioned that will determine whether you suffer or not.

Secondly, there are other waves out there.   There are too few people looking for other waves where central banks cannot reach. In these areas there is genuine growth potential. These include selected currencies, bonds and other types of assets.

Third, understand that past models are broken. The world today is far different that it has been historically and therefore new models must be built.

Fourth, you cannot disconnect the markets from the fundamentals forever.   There is a limit and when the reversion of markets to the fundamentals occur the devastation to capital will likely be severe.

Fifth, do not give up liquidity cheaply. In the world today it is very binary.   It will either end well, or very badly, with no middle ground. Optionality and liquidity is the key to surviving and profiting from a binary world.

Finally, realize that risk mitigation is going to have to evolve.   Cost effective tail hedging is going to be critically important. This is a choice that all investors must make: Do you leave some capital on the table as markets rise or suffer large capital losses later. The choice is critical.

Conclusion

Why is it that the Pimco’s of this world are not disciplining a system that is becoming more and more artificial? Why do we allow the manipulation?

In a classroom you can discipline a single a person. However, if the whole class misbehaves it is an entirely different issue.   Currently the whole class is misbehaving and that is a very different paradigm than what we have seen in the past which has led to unprecedented, unproven and untried interventions that are likely to have far reaching outcomes.

Investors that are overly invested in stocks will eventually pay a very high price for taking on excessive risk. We are approaching the end of the journey for this experiment and it will either result in a return to organic growth or economic disaster. The problem is that we really don't know which it will be. What we do know is that eventually, regardless of the outcome of these monetary experiments, the disconnect between the fundamentals and the markets will revert which will prove painful for unhedged investors.